La nueva reforma tributaria tiene como objetivo, no el incremento de la recaudación fiscal —que
ha sido el talante de buena parte de las reformas de los últimos 30 años—, sino incentivar la
inversión y el ahorro. Entre sus disposiciones se encuentra la eliminación del impuesto del 10%
que afecta al mayor valor obtenido en la enajenación de acciones con presencia bursátil.
Este gravamen fue introducido por la Ley N° 21.420, de enero de 2022, que buscaba aumentar la
recaudación mediante la eliminación o reducción de diversos beneficios y exenciones tributarias.
En este caso, se eliminó el carácter de ingreso no constitutivo de renta que, bajo ciertas
condiciones, tenían las ganancias obtenidas en la enajenación de estos títulos.
El cambio que ahora se propone permite reflexionar sobre lo volátil que puede llegar a ser nuestra
política tributaria: una operación se exime, años después se grava y, poco tiempo más tarde, se
propone nuevamente eximirla.
Fui un fuerte opositor a esta tributación porque considero que el mercado de capitales debe
funcionar con las menores distorsiones posibles. De hecho, el carácter de ingreso no constitutivo
de renta había sido introducido en 2001 por la Ley N° 19.768, precisamente para remover una
rémora a la eficiencia del mercado bursátil. Sin embargo, su establecimiento tampoco produjo
resultados inmediatos: 2002 fue uno de los años de peor rentabilidad de aquel período.
Dos décadas después se recorrió el camino contrario. La Ley N° 21.420 consideró posible aumentar
la recaudación gravando estas ganancias de capital. Inicialmente se propuso una tasa del 5%, que
luego de la negociación política terminó en 10%.
Se estimó entonces una recaudación anual de $86.121 millones. La realidad estuvo muy lejos: en
2023 se recaudaron $8.011 millones; en 2024, $10.631 millones; y en 2025, $14.282 millones. En
este último año, por tanto, se obtuvo apenas una fracción de lo originalmente esperado.
El movimiento bursátil aporta otro antecedente interesante. En 2022 se transaron
aproximadamente $43,1 billones; en 2023, $28,2 billones; y en 2024, $29,7 billones. Podría
pensarse que el impuesto tuvo alguna incidencia en esta evolución, pero 2025 obliga a ser
prudentes: los montos transados aumentaron un 60,3%, alcanzando aproximadamente $47,6
billones, mientras la recaudación del impuesto aumentó solo alrededor de un 34%.
Movimiento bursátil y recaudación, entonces, no parecen guardar una relación proporcional. ¿La
explicación? No pretendo tenerla rigurosamente, pues habría que considerar diversas variables,
pero sí me atrevo a plantear una conjetura: el papel de los inversionistas institucionales.
AFP, compañías de seguros, bancos y otros actores institucionales mantuvieron el carácter de
ingreso no constitutivo de renta de sus ganancias y, al mismo tiempo, poseen un peso
fundamental en la Bolsa de Santiago. Su comportamiento puede incidir significativamente en los
montos transados de un mercado relativamente pequeño y cuya profundidad, por lo mismo, no
debiera exagerarse.
Esta experiencia deja una enseñanza que trasciende este impuesto. Algunos diseños de política
tributaria parecen haberse sustentado en antecedentes equivocados o excesivamente optimistas.
La expectativa de recaudar más de $86 mil millones anuales constituye un buen ejemplo.
No basta con identificar una base imponible, establecer una tasa y proyectar una recaudación. Los
contribuyentes reaccionan frente a los impuestos: modifican sus decisiones, sustituyen activos,
cambian la oportunidad de sus operaciones o simplemente dejan de realizarlas. Y, además, no
todos los actores del mercado enfrentan el mismo tratamiento tributario.
Por ello, las futuras reformas que graven las ganancias de capital deberían incorporar seriamente
las respuestas conductuales de los contribuyentes y ponderar el verdadero peso de los distintos
actores del mercado. De lo contrario, seguiremos diseñando impuestos sobre estimaciones que la
realidad termina desmintiendo y modificando las reglas pocos años después, hipotecando algo
bastante más difícil de recuperar que la recaudación perdida: la confianza en la estabilidad de
nuestro sistema tributario.
